注册 登录  
 加关注
   显示下一条  |  关闭
温馨提示!由于新浪微博认证机制调整,您的新浪微博帐号绑定已过期,请重新绑定!立即重新绑定新浪微博》  |  关闭

蜗牛新壳

passion & ambition

 
 
 

日志

 
 
 
 

凯恩斯投资对当代对冲基金的启示  

2012-08-29 10:34:53|  分类: 股市 |  标签: |举报 |字号 订阅

  下载LOFTER 我的照片书  |

时至今日,约翰?梅纳德?凯恩斯(John Maynard Keynes)的宏观经济学说仍然主导着全球经济政策辩论。但许多人已经忘记了一个事实:这位伟大的学者还曾是他所处时代最活跃的投资人之一。

凯恩斯为他本人、朋友、母校剑桥大学国王学院(King’s College, Cambridge)以及由他担任董事长或创立的伦敦金融城机构赚下了多笔财富,也赔了不少钱。从某些方面来看,在20世纪20年代的宏观领域和30年代的股票领域,他都堪称是一位先行的对冲基金投资人。最终,凯恩斯是20世纪上半叶最成功的投资人之一,但在投资过程中也得到了许多至今仍引起共鸣的教训。

事实上,凯恩斯在20世纪20年代初就开始了投资活动,那时的他坚信,随着通胀局面变得不可收拾,在一战中遭受毁灭性打击的经济体(德国、法国和意大利)的货币即将崩盘。他根据这一预测很快就赚到了钱,自信过头的他声称,只要“在某个特定领域比别人多一点知识和经验”,金钱“自然就会滚滚而来”。

可事实并非如此。1920年5月,由于市场暂对德国经济状况感到乐观,市场上通过过高杠杆率持有的头寸迅速发生逆转。凯恩斯及其辛迪加实际上全军覆没了,不过他通过向父亲借钱度过了难关。到了1922年,凯恩斯还了辛迪加成员的钱,还积攒下2.1万英镑的个人财富。

像往常一样,凯恩斯对宏观经济的判断被证明是正确的。但他得到了一条关键的教训:在市场的“错误”尚未被纠正之前,大多数投资者的流动性可能便已耗尽。

凯恩斯没有被吓阻。到20世纪20年代后期,他相信,由于通胀已得到控制,美联储(Federal Reserve)将有能力维持高速的经济增长。因此,他在1928至1929年间同时投资了股票和大宗商品,并尤其倾向于后者。而就在这时,美联储出人意料地收紧了利率政策,导致全球橡胶卡特尔崩溃。

随着“大萧条”(Great Depression)的到来,凯恩斯再次蒙受了巨大的损失。他由此得到了一条双重教训:不要和美联储对着干,也不要误读美联储(当然,说起来容易,做起来就要难多了)。

1992年,D?E?莫格里奇(D.E.?Moggridge)出版了著名的《凯恩斯传》(Maynard Keynes: An Economist's Biography),其中写道,“凯恩斯在短期市场波动期间表现得极度顽固”。一个人身上同时体现出自负和顽固的特质,恰是宏观投资的大敌,因此凯恩斯在20世纪20年代并未取得什么了不起的投资业绩。

然而,像所有伟大的投资人一样,凯恩斯在市场打拼过程中学会了谦逊。20世纪30年代中期,他相信,富兰克林?D?罗斯福(Franklin D. Roosevelt)总统将成功地刺激美国经济增长,所以他再次使用保证金对个人投资组合进行杠杆化操作。他的投资组合经历了剧烈震荡,但这一次他投准了,赚到了一大笔财富。1946年他去世时,个人财富超过了40万英镑。

更重要的是,凯恩斯采用了一种个股投资的新方法。他早在1924年就意识到,相对于债券,股票风险溢价使得投资股票应会获得长期的超额回报。这与当时的传统理念正好是相反的。

从那以后,他开创性地对股票进行了战略性配置。由此他又得到一个重大教训:选对资产类别永远是取得长期成功最关键的基础。

在20世纪30年代,凯恩斯为国王学院投资组合选股时也取得了很大的成功。最近,学者大卫?钱伯斯(David Chambers)和埃罗依?迪姆森(Elroy Dimson)使用国王学院档案馆的数据分析了凯恩斯的选股记录,之后发表了一篇精彩的论文。

凯恩斯的方法是集中投资少数几只股票,他依据的是一条后来被沃伦?巴菲特(Warren Buffett)所采纳的原则:“有人认为广泛地投资于自己所知甚少的企业能够分散风险,这是一种错误的想法”。

凯恩斯通过主要投资中小盘股、高分红股和其他“价值型”股票,还发现了被证明可持续的其他风险溢价。他成了一名反向投资者,主要买入那些近期表现跑输大盘的股票。他使用杠杆,但这时已运用一些协调性原则来控制风险。如今,最成功的长期和短期股票基金也在运用上述大部分技巧。

钱伯斯和迪姆森的论文指出,在管理国王学院投资组合的22年里,凯恩斯的长期“夏普比率”(一项衡量经风险调整业绩的指标)达到了非常可观的0.69,当时均衡投资组合的这一比率不过为0.45。想要达到比凯恩斯更高的夏普比率——正如一些对冲基金经理希望的那样——就像是追逐不可能实现的梦想。

原文地址:http://www.ftchinese.com/story/001046258

凯恩斯的概率观

近几周来我描述了人们对风险的看法。他们所使用的方法,与数量金融学和决策理论模型中所隐含的方法截然不同。影响人们对风险看法的是突出的因素,而非可能性高的因素。一些明显不太可能发生的事件,比如抽中大奖或孩子被恋童癖者绑架,对人们思维的影响之大,与这些事件发生的可能性不成比例,其原因就在于这些事件吸引人的注意力。很少有人从统计分布的角度思考不确定性,也很少有人能给一系列不同结果一一赋予概率,并且使概率之和为1。相反,大多数人对未来的事情是凭空想象。

我们之所以如此行事,不是因为我们不理性(这里所说的理性就是通常意义上的理性,不是经济学中的“理性”假设),也不是因为我们不通算数,尽管许多做各种大小决定的人确实不理性,也不懂基本的数学。我们之所以如此行事,是因为如果不如此,我们将面对一个复杂得不可能应付的世界,以及超出我们处理能力的信息。

人人都知道约翰?梅纳德?凯恩斯(John Maynard Keynes)在宏观经济政策方面的思想,但知道他对概率论所做贡献的人则少得多。概率问题是他在一战前入选剑桥(Cambridge)国王学院(King's College)院士的论文题目。凯恩斯成功入选,并迅速成名。在他充满厌恶地走出凡尔赛和会(它短暂地结束了战争)会场之后,凯恩斯将实践经历写成了一本书。

凯恩斯的传记作者罗伯特?斯基德尔斯基(Robert Skidelsky)认为,理解凯恩斯的概率观是理解其许多其他著作的关键。我也认同斯基德尔斯基的这个观点。

凯恩斯认为,金融和商业环境的特点是“极端不确定性”。对于“20年后的利率水平会如何”这个问题,唯一合理的回答就是“我们不知道”。凯恩斯这个观点也是有先见之明的。

凯恩斯的《概率论》(A Treatise on Probability)出版20年后的1941年,二战正处于关键阶段,英国正在为国家存亡而战。凯恩斯对未来看得比大多数人更清楚,但要说具体的某件事会如何发展,他也一无所知。如我们每个人一样。

凯恩斯认为,概率关乎可信度,而非频率(凯恩斯把事件的概率看作人们根据经验对该事件可信程度的估计。与之相对的是频率理论学派,把事件的概率定义为该事件在独立重复随机试验中出现的频率的极限——译者注)。他认为,我们的思维不能用对应未来所有可能事件的概率分布(这是一种统计分布,可以通过审慎的提问进行梳理)来描述,也无法通过展示一系列交易机会来发现。上世纪20年代,凯恩斯在概率问题上卷入了一场论战。论战一方的领军者是凯恩斯和芝加哥经济学家弗兰克?奈特(Frank Knight),另一方的领军者是剑桥哲学家弗兰克?拉姆齐(Frank Ramsey)以及后来加入的吉米?萨维奇(Jimmie Savage,也是芝加哥人)。

凯恩斯和奈特在论战中落败,拉姆齐和萨维奇取胜。从那以后,概率方法一直是学术主流。凯恩斯一方落败的主要原因是,拉姆齐证明了一点:任何人只要不遵循他的告诫(即,不以自己对未来事件发生概率的主观估计为基础行事),就会陷入“荷兰赌”(指无论结果如何庄家都不会输的赌局——译者注)。

一些荷兰学者曾试图追寻这个有些冒犯性的名称的起源,但没有成功。荷兰赌设定的一系列选择中,无论赌徒认为哪一种选择比较诱人并做出选择,都一定会赔钱。

过去有学生问到金融市场中的“理性”行为假设时(在金融市场中,理性行为意味着按照贝叶斯主观概率行事),我总会告诉他们:人们必须这样行事,因为否则其他人会设计赚他们的钱。现在我认为,这个观点是正确的,但它没有产生我所追求的结果。

人们没有按照这个理论行事,结果是金融市场中的其他人确实会设计赚他们的钱。

事实上,金融市场中相当一部分行为都是在设计赚别人的钱,这令人沮丧。规模最大、最著名的荷兰赌,恐怕就是苏格兰皇家银行(RBS)收购位于阿姆斯特丹的荷兰银行(ABN Amro)时接收的一系列设计精巧的金融产品了。至于后事如何,我们都知道了。

原文地址:http://www.ftchinese.com/story/001046131

  评论这张
 
阅读(608)| 评论(0)
推荐 转载

历史上的今天

在LOFTER的更多文章

评论

<#--最新日志,群博日志--> <#--推荐日志--> <#--引用记录--> <#--博主推荐--> <#--随机阅读--> <#--首页推荐--> <#--历史上的今天--> <#--被推荐日志--> <#--上一篇,下一篇--> <#-- 热度 --> <#-- 网易新闻广告 --> <#--右边模块结构--> <#--评论模块结构--> <#--引用模块结构--> <#--博主发起的投票-->
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

页脚

网易公司版权所有 ©1997-2017