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沈明高的几个观点  

2009-08-08 23:02:13|  分类: 宏观语丝 |  标签: |举报 |字号 订阅

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本文见《财经》杂志 2009年第15期 出版日期2009年07月20日  

由于目前中国经济复苏的基础薄弱,外需的疲弱在短期内难以消化投资增长形成的新产能,经济回暖主要依靠投资增长本身带来的需求增加。只有继续维持较快的信贷增长,才有可能确保投资增速以及由此派生的需求。同时,脆弱的实体经济难以支持民间投资增长。尽管资金流向资产市场也有很大的风险,但其潜在的回报率更具吸引力。这种情形与美国次贷危机生成的机理相似,即投资者相信,只要能够在资产价格下跌前及时脱身,投资资产市场仍是有利可图的。

在全球宽松的流动性之下,更多的投机资金希望通过在资产市场的博弈获利。当全球经济出现稳定迹象之时,日元、美元和其他货币基本维持“零利率”政策,套利交易将放大投机资金的规模。今年6月,中国外汇储备超过2万亿美元,发生在二季度流入中国的FDI和货物净出口均大幅度下降的背景之下,“热钱”是否再次来袭无疑将成为市场关注的焦点。

沈明高的几个观点 - shu4huan4 - 蜗牛新壳

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由于投资渠道单一,在面临通胀压力时,中国投资者比其他国家的投资者更缺乏必要的防御性投资手段,只能降低风险溢价要求,投资有限的资产市场;由于机会有限,投机的意愿更加强烈,也更容易推高资产价格泡沫。有研究表明,中国投资者风险溢价要求低,在很大程度上解释了A股和H股之间股价的差异。当泡沫破裂时,投资渠道单一的投资者更加脆弱。

资产价格泡沫的破裂,受伤害最大的是中等收入阶层。相对于低收入人群而言,这些投资者的抗风险能力较强,但市场崩盘式的调整在摧毁投资者的财富的同时,也伤及未来的消费潜力。中等收入阶层是未来消费的主力,在满足基本生活需求之后,其对服务业的需求是带动中国服务业发展的主要动力,而服务业是中国经济从低收入国家迈向中等收入国家的主要台阶。

在中国单一的融资市场中,商业银行是市场流动性的主要提供者,资产市场的兴衰也因此与商业银行的资产质量有着难以割裂的联系。每当股市繁荣之时,信贷资金流入股市就会成为热点话题。与股市相比,房地产市场波动与银行资产质量之间的联系更加清晰。房地产市场既通过开发商贷款与住房抵押贷款,也通过地方政府的土地收入,牵动着商业银行的神经。在地方政府负债节节上升之时,土地是银行最为可靠的抵押品,其价格升跌直接关系着银行的业绩。

国际经验还显示,资产价格泡沫的破坏力巨大,特别是以资产价格泡沫为基础的经济复苏,其危害更加深远。在美国,本世纪初的科技股泡沫之后,美联储宽松的货币政策推高了房地产泡沫,由此引起的危机和调整可能历时数年甚至更长时间。在这之前,日本上世纪80年代以后的房地产和股市泡沫形成的机制基本类似,虽经十几年调养,影响依然清晰可见。前车之鉴,不能不引起中国决策者深思和警惕。

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经验证明,货币政策通常是反周期的,其主要作用是平滑经济波动;而财政政策可以在结构调整中扮演推手的角色。随着政府投资规模的稳定,财政支出结构应该从投资向消费倾斜。继国有股向社保减持、农村养老保险试点等“保民生”政策之后,应结合医改,加大政府对医保的投入。此外,应加快推动户籍制度改革,推动城市化进程。与城乡一体化相比,城市化更具可操作性,在现有城乡资源配置格局下,农村人口比例的下降是缩小城乡收入差别的有效途径。

更重要的是,为打破现有利益格局,结构调整需要具体化和指标化。比如,居民收入增长应当与当地名义GDP增速相适应;逐步提高消费占GDP的比重;将城市户籍人口而不是常住人口作为衡量一个地区城市化的主要指标,等等。

上述政策建议或许难以完全避免资产泡沫的进一步发展,但至少可以为企业指明未来中国经济的大走向,降低企业投资未来的不确定性。随着中国经济的飞速发展,私营企业规模不断扩大,投资也越来越长期化,对未来经济的明确预期和信心是鼓励民间长期投资的一个基本前提。从这个角度来看,投资者需要了解的不仅是今年下半年中国经济的走向,还需要了解未来十年甚至更长的时期中国经济向哪里去。

自2007年以来,每年上半年的政策将会在秋季被逆转。2007年的逆转发生在中共十七大之后,去年则发生在奥运会之后,2009年,很可能重复前两年的决策模式。

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